Dette er i tråd med tidligere sykluser i høyrentemarkedet, der andelen mislighold øker etter at man har hatt en lengre periode med renteøkninger. Norges Bank har hevet styringsrenten kontinuerlig siden andre halvår 2021 og den har i løpet av perioden blitt hevet fra 0,0 prosent til 4,5 prosent.
Landkreditt Extra investerer utelukkende i obligasjoner med flytende rente, der selskapene i fondet betaler kupong hver tredje måned. Denne kupongen består av en referanserente (tre måneders pengemarkedsrente) pluss en fast kredittmargin. Referanserenten stiger i tråd med styringsrenten, noe som medfører at kupongene blir høyere i perioder med stigende renter. Andelseiere i rentefond med flytende renter nyter godt av renteoppgang, da den løpende avkastningen i fondet stiger, alt annet likt.
På den andre siden vil de høyere kupongene bite på selskapenes kontantbeholdninger, helt analogt med lommebøkene til norske husholdninger med boliglån. Akkurat som husholdningene med høyest boliglån i forhold til inntekt vil merke renteoppgangen hardest, vil selskapene med høyest gjeldsgrad i forhold til inntjening også merke renteoppgangen hardest.
2024 kan bli preget av mislighold
Hvis vi kikker litt i bakspeilet, ser vi at vi har hatt tre perioder med høy andel mislighold i det norske høyrentemarkedet. Den første perioden kom i kjølvannet av finanskrisen og kulminerte med vesentlige mislighold i 2009. Det norske høyrentemarkedet var lite utviklet på det tidspunktet og en stor andel av misligholdene var knyttet til prosjektselskaper uten løpende inntjening. Da markedet for nye høyrenteobligasjoner kollapset i 2009, tok mange av disse selskapene raskeste vei rett til skifteretten.
Den neste runden med vesentlig mislighold ble en realitet i 2016, da et kraftig fall i oljeprisen ledet til store finansielle utfordringer for selskaper innenfor oljeservice. Selskaper innenfor olje og oljeservice utgjorde omtrent 2/3 av det norske høyrentemarkedet på det tidspunktet og markedet ble følgelig hardt rammet av den vesentlige eksponeringen mot oljeservice.
Den siste runden med vesentlig mislighold kom som en konsekvens av pandemiens inntog i kapitalmarkedene i mars 2020. På tross av en del mislighold i 2020, kan man argumentere for at situasjonen kunne blitt atskillig verre, hadde ikke markedet blitt friskmeldt så fort som det faktisk ble. Sett i etterkant kollapset markedet i løpet av to uker, før alt snudde bemerkelsesverdig fort oppover.
Figur 1: Årlig volum av misligholdt gjeld i det norske høyrentemarkedet. Data hentet fra Stamdata.
Det store spørsmålet er hvilke sektorer eller selskaper som er mest utsatt for mislighold i den neste runden som kommer. Det norske høyrentemarkedet har vokst jevnt og trutt siden 2016, samt at sektorspredningen har blitt betydelig bedre. Selskaper med direkte eksponering mot oljeprisen utgjør per i dag omtrent 1/3 av det totale markedet, så det er ikke oljeservice som vil drive misligholdene hvis vi får en ny runde med mislighold.
Det har vært mer bekymring knyttet til det svenske høyrentemarkedet, der eiendom utgjør omtrent 50 prosent av det totale markedet. Noen mindre aktører innenfor eiendom har fått problemer med å betjene gjeld, samt at det er mye uro rundt SBB, men bortsett fra dette har det blitt mindre fokus på svensk eiendom.
En av de større hendelsene i det nordiske høyrentemarkedet inneværende år, er at investorer har opplevd betydelig kursfall på obligasjoner utstedt av det svenske inkassoselskapet Intrum. Aksjekursen til Intrum har falt som en sten og selskapet er en av de største utstederne av obligasjoner i Norden, med et utestående volum på omtrent 60 milliarder kroner. Intrum har hyret finansielle rådgivere til å se på restrukturering av obligasjonsgjelden og det har medført stor usikkerhet rundt kursen på den samme obligasjonsgjelden. Rentefondene til Landkreditt har aldri vært investert i Intrum.
Utsikter for Landkreditt Extra
Et av de absolutt viktigste investeringskriteriene for oss er at vi kun vurderer selskaper som kan betjene sine forpliktelser gjennom kontantstrøm fra drift. Det innebærer videre at vi ikke investerer i oppstartselskaper, prosjektselskaper, selskaper uten kontantstrøm eller selskaper som er i mislighold.
Videre har vi fokus på etablerte selskaper som har vært aktive i obligasjonsmarkedet over lengre tid og som benytter dette markedet som kilde til finansiering. Bakgrunnen for dette er at vi har tro på at selskaper som er avhengige av tilgang til et kapitalmarked ønsker å bevare denne tilgangen gjennom kreditorvennlig atferd. Samtidig har etablerte selskaper gjerne flere utestående obligasjoner, noe som i de fleste tilfeller leder til høyere grad av likviditet i verdipapirene.
Vi har et langsiktig perspektiv på våre investeringer og tenker kvalitet fremfor kvantitet. Vi følger selskapene tett gjennom egenutviklede kredittmodeller og bruker disse modellene aktivt i porteføljesammensetningen.
Dagens markedsforhold representerer en god mulighet for eksisterende og nye andelseiere i Landkreditt Extra. Kredittpåslag på høyrentekreditter i norske kroner er på høye nivåer sett i et historisk perspektiv og tilbyr god risikojustert avkastning på dagens nivåer. Netto effektiv rente, som er den løpende gjennomsnittlige avkastningen i fondet, var 7,5 prosent ved utgangen av mars 2024.
Effektiv rente vil kunne endres fra dag til dag og er derfor ingen garanti for fremtidig avkastning. En viktig forutsetning for effektiv rente er at det forutsetter uendrede renter og kredittpremier, samt ingen mislighold på posisjonene.
